Die Europäische Zentralbank wird am Donnerstag voraussichtlich die Zinsen anheben. Für die Märkte gilt das fast als sicher, obwohl die Teuerung vor allem von Energiepreisen kommt und der zugrunde liegende Preisdruck nachlässt.
In Frankfurt dürfte die Europäische Zentralbank am Donnerstag fast sicher an der Zinsschraube drehen.
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Die Märkte rechnen fest mit einem Zinsschritt um einen Viertelprozentpunkt. Der Einlagensatz der Europäischen Zentralbank würde damit von 2,25 auf 2,5 % steigen.
Die eigentliche Schwierigkeit liegt nicht darin, ob die EZB handelt, sondern warum – und ob diese Begründung den Daten standhält.
Der Entscheidungsprozess war gedrängt. Am elften Juni erhöhte die EZB die Zinsen erstmals seit drei Jahren. Sie hob den Einlagensatz von 2 auf 2,25 % an, als Reaktion auf den Energieschock durch den Iran-Krieg. Im Juli pausierte sie dann, während Christine Lagarde mit deutlichen Worten auf September verwies.
Die Inflationsdaten für August nahmen letzte Zweifel. Die Teuerung im Euroraum stieg auf 3,3 %, nach 2,9 % im Juli und damit auf den höchsten Wert seit September 2023. Die Energiepreise legten besonders stark zu: Die Energieinflation sprang von 10,3 auf 14,3 %.
Inflation greift nicht breit um sich
Unter der Überschriftzahl zeigt sich jedoch ein anderes Bild.
Die Kerninflation ohne Energie, Lebensmittel, Alkohol und Tabak sank sogar von 2,5 auf 2,4 %. Die Dienstleistungsinflation, die besonders eng mit Löhnen und der binnenwirtschaftlichen Nachfrage verknüpft ist, ging von 3,3 auf 3 % zurück.
Anders gesagt: Es gibt weiterhin kaum Hinweise darauf, dass die hohen Energiepreise auf breite Teile der Wirtschaft durchschlagen. Ökonomen sprechen dann von „Zweitrundeneffekten“. Dass diese bislang ausbleiben, ist das stärkste Argument gegen eine weitere Straffung.
Auch Studien der EZB selbst stützen diese Unterscheidung.
In einer am Dienstag veröffentlichten Analyse kommen EZB-Ökonomen zu dem Schluss, dass ungünstige Energieangebotsschocks, ausgelöst durch geopolitische Spannungen, rund 90 % des Anstiegs der Energieinflation zwischen Januar und Mai erklären.
„Diesmal dominiert der Energieschock auf der Angebotsseite, während Nachfrage und staatliche Konjunkturprogramme nur eine Nebenrolle spielen“, schreiben die Ökonomen und fügen hinzu: „Diese Unterschiede sind entscheidend, um zu erklären, warum die Reaktionen der Geldpolitik auseinandergehen.“
Der Anstieg in den Jahren 2021/22 ging dagegen auf „eine Kombination großer und beispielloser Angebots- und Nachfrageschocks“ zurück. Deshalb habe die EZB die Zinsen damals „kraftvoll und anhaltend“ erhöht und nicht nur schrittweise.
Auch der Blick auf die einzelnen Länder der EU zeigt, wie ungleich sich die Lage darstellt.
Im August lag die Inflationsrate in Spanien bei 4,5 %, in Deutschland bei 2,9 % und in Frankreich bei 2,7 %. Drei Volkswirtschaften mit demselben Energieschock, sehr unterschiedlichen Ergebnissen und einer gemeinsamen Geldpolitik.
Die Konjunktur ist der zweite Unsicherheitsfaktor.
Der Euroraum hat sich widerstandsfähiger gezeigt als erwartet. Die Bank ING führt das teils auf Glück zurück, teils darauf, dass asiatische Wettbewerber stärker unter der Schließung der Straße von Hormus leiden, und teils auf staatliche Konjunkturpakete. Diese Robustheit bedeutet jedoch nicht, dass das Wachstum nicht anziehen könnte oder sollte.
ING bezeichnet den erwarteten Schritt am Donnerstag als „weiteren Versicherungs-Zinsschritt“ oder als „eher lockere Zinserhöhung“. Selbst bei 2,5 % liege der Einlagensatz noch in dem Bereich, den die EZB selbst als neutral einstuft.
Darüber hinauszugehen würde bedeuten, dass die Notenbank eine klar restriktive Geldpolitik für nötig hält. Das wäre ein völlig anderer Kurswechsel.
Große Notenbanken peilen zugleich Zinsschritte an
Die EZB agiert nicht im Alleingang, und das ist für den Euro entscheidend.
Die US-Notenbank Federal Reserve tagt am 15. und 16. September. Ihr Vorsitzender Kevin Warsh nutzte seine erste Rede in Jackson Hole, um zu betonen, dass die Finanzierungsbedingungen nicht restriktiv seien und sich die zugrunde liegende Inflation nicht gebessert habe.
Vor dieser Rede schätzten Anleger die Wahrscheinlichkeit einer Zinserhöhung in den USA auf etwa eins zu drei. Inzwischen sehen sie eine Chance von rund 60 %, dass die Fed die Zielspanne von 3,5 bis 3,75 auf 3,75 bis 4 % anhebt.
Es folgt die Bank of Japan am 17. und 18. September. Die Märkte rechnen mit einer Wahrscheinlichkeit von 80 bis 90 %, dass sie den Leitzins auf 1,25 % anhebt.
Die Bank of England dürfte ihren Leitzins am 17. September dagegen bei 3,75 % belassen. Sie hält bereits jetzt ein deutlich höheres Zinsniveau als die übrigen großen Notenbanken.
Sollte die Fed die Zinsen erhöhen, während die EZB stillhält, würde der Dollar gegenüber dem Euro aufwerten. Für Frankfurt hätte das Licht- und Schattenseiten.
Ein schwächerer Euro verbessert zwar die Wettbewerbsfähigkeit europäischer Exporte. Gleichzeitig verteuert er aber Importe. Da Öl und Gas in Dollar gehandelt werden, würden genau jene Energiekosten steigen, die die aktuelle Inflationswelle antreiben.
Alles in allem gilt eine Zinserhöhung im September bei der EZB als so gut wie beschlossen. Das Grundproblem der Notenbank löst sie jedoch nicht: Sie verteuert die Kredite, ohne die vor allem energiegetriebene Inflation direkt beeinflussen zu können, und nimmt gleichzeitig einer Wirtschaft Unterstützung, die sie noch gut gebrauchen könnte.