Ein Jahrzehnt nach dem Referendum von 2016 liegt der FTSE 100 hinter der Wall Street und Kontinentaleuropa zurück, das Pfund ist gegenüber dem Dollar und dem Euro schwächer, und rund 160 Milliarden Dollar wurden aus britischen Aktienfonds abgezogen. Die Geschichte ist jedoch keine Einbahnstraße mehr.
Fast ein Jahrzehnt, nachdem sich die britischen Wähler am 23. Juni 2016 für den Austritt aus der Europäischen Union entschieden haben, erreicht der FTSE 100 Rekordhöhen.
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Doch hinter den Schlagzeilen bleiben die finanziellen Narben dieses Votums unverkennbar.
Eine neue Morningstar-Analyse mit dem Titel "The Brexit Decade" (Das Brexit-Jahrzehnt) legt den Schaden in Zahlen dar, die nur schwer von der Hand zu weisen sind.
Seit dem Referendum haben britische Aktienfonds rund 160 Mrd. USD an kumulierten Nettoabflüssen erlitten, d. h. sechs Jahre in Folge Rücknahmen, die sich eher zu einem strukturellen Vertrauensverlust als zu einem vorübergehenden zyklischen Abfluss entwickelt haben.
Wie groß ist die Diskrepanz zwischen der Performance britischer Aktien und vergleichbarer Aktienmärkte seit der Abstimmung? Und wie hat sich das Pfund entwickelt?
Der britische FTSE 100 ist hinter der Wall Street und Kontinentaleuropa zurückgeblieben
Die Zahlen sprechen für sich.
Der FTSE 100, die Benchmark für die 100 größten an der Londoner Börse notierten Unternehmen, hat seit dem Brexit 62 % zugelegt.
Über einen Zeitraum von 10 Jahren entspricht dies einer durchschnittlichen jährlichen Wachstumsrate von knapp 5 %.
An der Wall Street lief es anders. Der S&P 500 ist im gleichen Zeitraum um 253 % gestiegen, was einer jährlichen Rendite von 13,4 % entspricht - fast dreimal so schnell wie die britischen Large Caps.
Die Kluft ist nicht nur eine transatlantische Geschichte.
Innerhalb Europas hat der deutsche DAX 151 % und der Euro STOXX 50 109 % zugelegt, was darauf hindeutet, dass der Brexit London stärker belastet hat als die kontinentalen Konkurrenten, die er zurückließ.
Warum die britischen Märkte zurückblieben: Eine bereits bestehende Schwäche, die durch den Brexit noch verstärkt wurde
Laut Morningstar war der Brexit eher ein Katalysator als die eigentliche Ursache für die schwache Performance des britischen Marktes.
Der britische Aktienmarkt stand vor dem Referendum im Jahr 2016 unter dem Eindruck eines bereits bestehenden strukturellen Gegenwinds: rückläufige inländische Rentennachfrage, Kapital, das in die US-Wachstumsmärkte fließt, und ein ungünstiger Branchenmix, der eher auf Energie, Banken und Bergbauunternehmen als auf die Technologieplattformen ausgerichtet ist, die in den 2010er Jahren dominierten.
Der Brexit verstärkte und beschleunigte diese Trends, erhöhte die wahrgenommene Risikoprämie des Vereinigten Königreichs und beschädigte das Vertrauen in einem kritischen Moment.
Das Verhalten der Anleger war eindeutig. Die Allokationen im Vereinigten Königreich wurden systematisch in die USA umgeschichtet, während passive Strategien an Anteil gewannen und sich aktive britische Aktienmärkte verschlechterten.
Der Anteil des Vereinigten Königreichs an den globalen Benchmarks hat sich in den letzten zwei Jahrzehnten etwa halbiert und ist von fast 10 % des MSCI ACWI auf heute etwa 4 % gesunken.
In der von Morningstar erfassten aggressivsten Fondskategorie mit Sterling-Allokation ist die durchschnittliche Gewichtung britischer Aktien von 40 % auf 18 % zurückgegangen, wobei das frei gewordene Kapital systematisch in US-Aktien umgeschichtet wurde.
Die Vermögensverwaltungsbranche hat die Abkühlung direkt zu spüren bekommen.
Rund 380 britische Aktienstrategien wurden seit 2016 geschlossen, während nur etwas mehr als 200 neu aufgelegt wurden. Der Anteil des Gesamtvermögens, der in passiven britischen Aktienvehikeln steckt, ist im gleichen Zeitraum von 22 % auf 46 % gestiegen.
Aktive Large-Cap-Manager, darunter Columbia Threadneedle, Jupiter, Liontrust, Aviva und Schroders, mussten die stärksten Abflüsse verkraften. Vanguard, iShares und Phoenix Group haben die Zuflüsse absorbiert.
Der Schaden wurde dann durch Covid-19, den globalen Inflationsschock, geopolitische Konflikte, sinkende ausländische Direktinvestitionen, schwächere Warenexporte und innenpolitische Fehlentscheidungen - vor allem die Krise am Gilt-Markt im Herbst 2022 - noch verstärkt.
Morningstar räumt ein, dass es schwierig ist, die Auswirkungen des Brexit zu isolieren, aber es gibt kein ernsthaftes Argument, dass er die Ergebnisse nicht wesentlich verschlechtert hat.
Pfund Sterling: Schwächer, wo es am wichtigsten ist
Am Devisenmarkt zeigt sich ein ähnliches Bild. Das Pfund hat seit dem Brexit-Votum gegenüber dem US-Dollar rund 10 % und gegenüber dem Euro 12 % an Wert verloren.
Gegenüber den beiden Reservewährungen der Welt hat das Pfund Sterling an Boden verloren.
Am Vorabend des Brexit-Referendums kostete ein Pfund 1,31 €. Fast ein Jahrzehnt später erhält man für ein Pfund nur noch 1,15 € - ein Kaufkraftverlust von etwa 12 % gegenüber der Einheitswährung, für deren Abschaffung sich das Vereinigte Königreich entschieden hat.
Das Bild verschärft sich im Vergleich zu den mittel- und osteuropäischen Ländern.
Das Pfund Sterling ist gegenüber der tschechischen Krone um über 20 % und gegenüber dem polnischen Zloty um 13 % gefallen, beides Volkswirtschaften, die Produktionskapazitäten und ausländische Direktinvestitionen absorbiert haben, die andernfalls in das Vereinigte Königreich geflossen wären.
Bemerkenswert ist, dass sich das Pfund gegenüber dem ungarischen Forint kaum behaupten konnte und nur um 1,8 % gegenüber einer der volatilsten Währungen Europas zulegte.
Gibt es einen Wendepunkt für die britischen Märkte?
Die Entwicklung ist nicht mehr einseitig.
Seit 2022 haben sich britische Aktien besser entwickelt als die US-amerikanischen und globalen Märkte, was auf eine starke Wertrotation und stabile Dividenden zurückzuführen ist - und das laut Morningstar ohne nennenswerte Ausweitung des Multiples.
Die Bewertungen spiegeln jedoch immer noch Pessimismus wider.
Das Vereinigte Königreich wird mit einem Abschlag von 30 % bis 35 % auf das Kurs-Gewinn-Verhältnis gegenüber den USA gehandelt, wobei kleine und mittelgroße Unternehmen im Vergleich zur Historie und zu anderen Industrieländern am stärksten unter Druck stehen.
Erhöhte Fusions- und Übernahmeaktivitäten und Aktienrückkäufe in Rekordhöhe deuten darauf hin, dass Unternehmensinsider und ausländische Erwerber Werte sehen, während die öffentlichen Anleger skeptisch bleiben.
Für einige Fondsmanager ist dies der Einstiegspunkt.
Natalie Bell, Fondsmanagerin im Liontrust Economic Advantage Team, sagte in einer kürzlich veröffentlichten Notiz, dass "die Bewertungen im Vergleich zu langfristigen Durchschnittswerten und anderen vergleichbaren Märkten nach wie vor deutlich gedrückt sind" und fügte hinzu, dass ihr Team eine breit angelegte Bewertungsumkehr für britische Aktien sieht, insbesondere bei Small- und Micro-Caps, auch wenn der Zeitpunkt und das Ausmaß schwer vorherzusagen sind.
Andere bleiben vorsichtiger. Mislav Matejka, Leiter der globalen und europäischen Aktienstrategie bei JP Morgan, vertritt die Ansicht, dass britische Aktien aufgrund des defensiven und liquiden Profils des FTSE 100 oft gut abschneiden, wenn die Anleger bei allen anderen Werten eine Baisse einleiten.
Er geht davon aus, dass der britische Index bis 2026 um 5 % bis 10 % steigen wird, hält aber keine Übergewichtung, da er der Ansicht ist, dass es dem Vereinigten Königreich an einem klaren Wachstumskatalysator fehlt, der mit dem in Deutschland oder China vergleichbar ist.
Zehn Jahre nach dem Votum lautet die Frage für internationale Anleger nicht mehr, ob der Brexit den britischen Märkten geschadet hat, sondern ob der daraus resultierende Abschlag nun zur Chance geworden ist.