Legoland-Eigentümer, Lipton und Aston Martin: Europas schwächste Schuldner prallen bei steigenden Zinsen auf eine Refinanzierungswand.
Geld zu leihen wird wieder teurer.
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Für die meisten europäischen Unternehmen ist das unangenehm, aber verkraftbar. Für Firmen, die bereits hoch verschuldet sind, kann es zu einem deutlich größeren Problem werden.
Unter den Firmen, die jetzt unter Druck geraten, finden sich überraschend bekannte Namen.
Dazu gehören der Betreiber von Legoland und Madame Tussauds, der Eigentümer von Lipton-Tee, einer der größten Wohnimmobilienverwalter Europas sowie das Telekomimperium des Milliardärs Patrick Drahi.
Und dann ist da noch Aston Martin, der britische Hersteller des berühmten James-Bond-Autos.
Viele von ihnen haben sich stark verschuldet, als die Zinsen nahe null lagen.
Sie alle liegen im Bereich der CCC-Bonitätsnoten oder knapp darüber, also nahe bei den niedrigsten Bewertungen vor einem Zahlungsausfall.
Nun laufen Teile dieser Schulden aus, genau in dem Moment, in dem die Finanzierungskosten wieder steigen.
Anleger verlangen deshalb sehr hohe Renditen, wenn sie diesen Unternehmen noch Geld leihen sollen.
EZB erhöht Zinsen erneut: Druck auf Europas schwächste Schuldner wächst
Nach einer Phase von Zinssenkungen bis zum Jahr 2025 hat die Europäische Zentralbank nun die Richtung geändert.
Im Juni hat sie den Einlagenzins angehoben, zum ersten Mal seit fast drei Jahren. Der Krieg unter Beteiligung Irans hat Energiepreise und Inflation nach oben getrieben.
Im laufenden Monat folgte eine zweite Erhöhung. Der Satz liegt nun bei 2,5 Prozent.
Die US-Notenbank Federal Reserve ist denselben Weg gegangen und hat ihren Leitzins im September auf eine Spanne von 3,75 bis 4 Prozent angehoben.
Für ein finanziell gesundes Unternehmen fällt ein kleiner Zinsanstieg kaum ins Gewicht.
Für eine Firma, die mit ihrer Schuldenlast ringt, kann er jedoch darüber entscheiden, ob sie einen neuen Kredit erhält oder leer ausgeht.
„Länger höhere Zinsen sind ein langsamer Würgegriff für Kredite minderer Qualität“, erklärte Torsten Slok, Chefökonom bei Apollo Global Management, in einer am Freitag veröffentlichten Notiz.
Mit anderen Worten: Je länger die Zinsen oben bleiben, desto schwieriger wird es für die schwächsten Schuldner.
Slok ergänzte, die Zinsanhebungen „wirken mit Verzögerung und sie wirken ungleichmäßig“. Sie brauchen Zeit, bis sie sich bemerkbar machen, und sie treffen nicht alle gleichermaßen.
Der finanzielle Druck kann sich erst nach Jahren zeigen, weil Unternehmen ihre Schulden nicht alle auf einmal refinanzieren.
Doch jede fällige Anleihe wird zur neuen Belastungsprobe.
Refinanzierungsmauer rückt näher
S&P Global Ratings hat in einem am 31. Juli veröffentlichten Bericht die zehn größten CCC-Schuldner herausgegriffen, deren Kredite in europäischen Collateralised Loan Obligations, kurz CLOs, stecken.
Der Name klingt kompliziert. Die Struktur ist es nicht.
CLO-Manager kaufen im Kern Hunderte Unternehmenskredite und bündeln sie zu Portfolios, die anschließend von Anlegern finanziert werden.
Nach Berechnungen von S&P hielten europäische CLOs Ende Juni Kredite im Volumen von 5,3 Milliarden Euro an CCC-bewerteten Unternehmen, die im Jahr 2028 fällig werden.
Das ist ein deutlicher Anstieg gegenüber 3,5 Milliarden Euro Ende 2025.
Sechs der zehn größten CCC-Schuldner, die S&P identifiziert hat, sehen Fälligkeiten in den Jahren 2027 oder 2028 auf sich zukommen.
Dort ist der Druck am größten.
Europas zehn angeschlagensten Schuldner
10. Colisée
Das französische Unternehmen Colisée betreibt Pflege- und Seniorenheime in mehreren europäischen Ländern.
Der Fall zeigt, was passiert, wenn die Schuldenlast zu groß wird.
Ein Gericht in Paris hat im April seinen Restrukturierungsplan genehmigt. Gläubiger tauschten einen Teil ihrer Forderungen gegen Unternehmensanteile, und der Großteil der verbleibenden Schulden wurde auf das Jahr 2031 verschoben.
S&P wertete die Vereinbarung als Zahlungsausfall, stufte Colisée im Mai danach aber auf CCC+ hoch.
Deshalb war die Rendite seiner vorrangigen Anleihen in der Juli-Momentaufnahme von S&P mit rund fünf Prozent relativ niedrig. Der größte Schmerz ist dort bereits durchgestanden.
9. Stow Group
Die belgische Stow Group produziert Lagerregalsysteme und automatisierte Logistikausrüstung.
Wo immer ein Lager nach dem Vorbild von Amazon Regale, Regalsysteme oder automatisierte Lagertechnik benötigt, ist Stow in diesem Markt unterwegs.
Hauptaktionär ist die Beteiligungsgesellschaft Blackstone.
S&P bewertet die Gruppe mit CCC+ bei stabilem Ausblick, und europäische CLOs hielten 364 Millionen Euro ihrer Kredite.
Die nächste Fälligkeit steht im September 2028 an. Die vorrangigen Anleihen warfen laut den Juli-Daten von S&P rund neun Prozent Rendite ab.
8. Merlin Entertainments
Merlin besitzt einige der bekanntesten Freizeitattraktionen Europas, darunter die Legoland-Parks, Madame Tussauds, Sea-Life-Aquarien und das London Eye.
Kontrolliert wird der Konzern von KIRKBI, der Investmentgesellschaft der Lego-Familie, gemeinsam mit Blackstone und dem kanadischen Pensionsfonds CPP Investments.
Europäische CLOs hielten 583 Millionen Euro seiner Kredite. In der Juli-Momentaufnahme von S&P lagen die Renditen der vorrangigen Anleihen bei etwa zwölf bis 13 Prozent.
Seitdem haben sich die Anleger etwas beruhigt.
Anfang September hat sich Merlin eine neue Finanzierung gesichert, um Schulden mit Fälligkeit 2027 zu bedienen. Seine Euro-Anleihe mit einem Kupon von 4,5 Prozent und Laufzeit bis November 2027 stieg von etwa 95 Cent je Euro auf rund 98 Cent. Das entspricht einer Rendite von ungefähr sechs bis sieben Prozent.
Der Anleihemarkt signalisiert, dass Merlin weiterhin hoch verschuldet ist, dass sich das unmittelbare Refinanzierungsrisiko aber verringert hat.
7. Solera
Das in den USA ansässige Unternehmen Solera entwickelt Software, die in der gesamten Automobilbranche eingesetzt wird, auch wenn seine Kredite überwiegend von europäischen Fonds gehalten werden.
Autoversicherer nutzen die Technologie, um Unfallschäden zu kalkulieren, Werkstätten verwalten darüber ihre Schadensfälle, und Fahrzeughändler greifen auf die Datenplattformen zurück.
Eigentümer ist der Finanzinvestor Vista Equity Partners. S&P bewertet Solera mit CCC+, und europäische CLOs hielten rund 515 Millionen Euro seiner Schulden.
Die nächste größere Fälligkeit steht im März 2028 an. In der Juli-Momentaufnahme von S&P brachten die vorrangigen Anleihen etwa elf bis 14 Prozent Rendite.
6. AD Education
AD Education betreibt private Hochschulen und Spezialschulen, vor allem für Design, Kommunikation und digitale Kompetenzen.
Die französische Gruppe gehört mehrheitlich dem Finanzinvestor Ardian.
Die Schwierigkeiten sind teilweise operativer Natur. S&P stufte das Unternehmen im Mai auf CCC+ herab, weil die Profitabilität unter Druck geraten ist.
Europäische CLOs hielten 343 Millionen Euro seiner Kredite. Fällig werden die Schulden erst im Mai 2031, doch die vorrangigen Anleihen brachten im Juli bereits rund 15 Prozent Rendite.
5. Pharmanovia
Das in Großbritannien ansässige Unternehmen Pharmanovia vertreibt weltweit etablierte und spezialisierte Arzneimittel.
Mehrheitseigentümer ist der Finanzinvestor Triton Partners. S&P stufte die Firma im Januar auf CCC+ herab und bezeichnete ihre Kapitalstruktur als nicht tragfähig.
Europäische CLOs hielten 485 Millionen Euro ihrer Kredite.
Die nächste Fälligkeit liegt weiter in der Zukunft, im August 2029. Entspannt sind die Anleger dennoch nicht: Die vorrangigen Anleihen warfen im Juli rund 17 Prozent Rendite ab.
4. Lipton Teas and Infusions
Lipton Teas and Infusions besitzt einige der weltweit bekanntesten Teemarken, darunter Lipton, PG Tips, Pukka, T2 und Tazo.
CVC Capital Partners hat 2021 vereinbart, das Geschäft für 4,5 Milliarden Euro von Unilever zu übernehmen, der Abschluss erfolgte 2022.
Tee zu verkaufen ist an sich kein riskantes Geschäft. Das Risiko steckt in der Finanzierungsstruktur.
S&P bewertet die Muttergesellschaft Cuppa Bidco mit CCC+ bei negativem Ausblick und verweist auf „beträchtlichen“ Abwärtsdruck. CLOs hielten 330 Millionen Euro ihrer Kredite.
Die nächste größere Fälligkeit steht im Juni 2029 an. Im Juli lag die Rendite der vorrangigen Anleihen bei mehr als 20 Prozent.
3. Emeria
Emeria mit Sitz in Paris, früher Foncia Groupe, verwaltet Wohnimmobilien und Apartmenthäuser in ganz Europa. In Frankreich nutzt das Unternehmen weiterhin die Marke Foncia.
Unter den Eigentümern Partners Group und TA Associates hat Emeria eine stark verschuldete Bilanz aufgebaut.
S&P stufte das Unternehmen im Juni auf CCC+ herab, verwies auf dauerhaft hohe Verschuldung und Refinanzierungsrisiken und sieht „beträchtlichen“ Abwärtsdruck.
Europäische CLOs hielten rund 1,1 Milliarden Euro seiner Kredite, den höchsten Wert in dieser Übersicht. Die nächste größere Fälligkeit ist im September 2027.
Laut der Juli-Momentaufnahme von S&P lag die Rendite der vorrangigen Anleihen bei rund 17 Prozent.
Seitdem zeichnet der Anleihemarkt ein noch düstereres Bild.
Eine Euro-Anleihe von Emeria mit einem Kupon von 3,375 Prozent und Laufzeit bis März 2028 wurde am 11. September bei etwa 74 Cent je Euro gehandelt. Bis zum 28. September fiel sie auf rund 71 Cent, was einer Rendite von etwa 29 Prozent entspricht.
2. Arxada
Arxada ist ein Schweizer Spezialchemiekonzern mit Sitz in Basel.
Die Produkte kommen in Bereichen von Farben und Beschichtungen bis hin zu Hygiene, Körperpflege und Holzschutz zum Einsatz.
Eigentümer sind die Finanzinvestoren Bain Capital und Cinven.
S&P stufte Arxada im Juni auf CCC mit negativem Ausblick herab und sieht „hohen“ Abwärtsdruck.
Das Problem von Arxada liegt bereits auf dem Verhandlungstisch.
Im Mai erzielte das Unternehmen eine Vereinbarung mit seinen Gläubigern: Die Eigentümer sollten 200 Millionen Franken (211,40 Millionen Euro) frisches Kapital einschießen, und der Großteil der Schulden sollte um etwa drei Jahre auf die Jahre 2031 und 2032 verlängert werden. Ein Gericht in England genehmigte den Plan am 15. September.
Das verschafft Zeit. Die Schulden sinken dadurch aber nicht.
Europäische CLOs hielten 748 Millionen Euro seiner Kredite. Die Dollar-Anleihe mit einem Kupon von 4,75 Prozent, die nun statt 2028 erst 2031 fällig wird, notierte Ende September bei rund 87 Cent je Dollar.
1. Altice International
Altice International gehört zu dem hoch verschuldeten Telekomimperium von Patrick Drahi.
Das Unternehmen kontrolliert den portugiesischen Telekomkonzern MEO und den israelischen Kabelnetzbetreiber HOT.
S&P bewertet Altice International mit CCC bei negativem Ausblick und sieht „hohen“ Abwärtsdruck. CLOs halten 525 Millionen Euro seiner Kredite, und die nächste Fälligkeit steht bereits im Februar 2027 an, früher als bei allen anderen in der Liste.
Zudem sind die Aussichten auf Rückzahlung innerhalb der Gruppe am schwächsten. S&P schätzt, dass erstrangige Gläubiger im Fall eines Zahlungsausfalls nur rund 35 Prozent zurückerhalten würden.
Im Juli lag die Rendite seiner vorrangigen Anleihen bereits bei mehr als 35 Prozent.
Neuere Kursdaten der Anleihen sind noch auffälliger.
Eine Anleihe von Altice Financing mit einem Kupon von drei Prozent und Laufzeit bis Januar 2028 wurde am 28. September bei etwa 56 Cent je Euro gehandelt, was einer Rendite von mehr als 60 Prozent entspricht.
Auf diesem Niveau fragen sich Anleger längst nicht mehr nur, wie viel Zinsen Altice zahlen wird.
Sie wollen wissen, wie viel sie im Fall einer Änderung der Kapitalstruktur überhaupt noch zurückbekommen könnten.
Und dann ist da noch Aston Martin
Unter den börsennotierten Unternehmen liefert Aston Martin Lagonda Global Holdings wohl das sichtbarste Beispiel für die Schuldenklemme in Europa.
Der britische Luxusautohersteller baut Modelle wie den DB12, Vanquish und Vantage, die Marke ist untrennbar mit James Bond verbunden.
In mancher Hinsicht entwickelt sich das Geschäft besser.
Im ersten Halbjahr 2026 stieg der Umsatz um 38 Prozent auf 629 Millionen Pfund (733 Millionen Euro).
Doch Aston Martin machte vor Steuern weiterhin einen Verlust von 154,2 Millionen Pfund (179,7 Millionen Euro), während die Nettoverschuldung bei rund 1,54 Milliarden Pfund lag.
Im Juli nahm das Unternehmen 550 Millionen Pfund (641 Millionen Euro) an neuen Schulden auf.
Der Preis dafür zeigt, wie teuer neue Finanzierung inzwischen ist.
Die Finanzierung trägt einen Zinsaufschlag von 6,75 Prozentpunkten auf SONIA, den maßgeblichen Übernacht-Referenzsatz in Pfund Sterling, und läuft bis 2031.
Da die neuen Gläubiger bessere Sicherheiten auf Vermögenswerte erhielten, stufte S&P die bestehenden besicherten Anleihen von Aston Martin anschließend auf CCC herab und setzte den Ausblick für das Unternehmen auf negativ.
Noch härter fällt das Urteil am Sekundärmarkt für Anleihen aus.
Die Dollar-Anleihe von Aston Martin mit einem Kupon von zehn Prozent und Laufzeit bis März 2029 wurde am 28. September nur bei rund 57 Cent je Dollar gehandelt. Das entspricht einer Rendite bis zur Fälligkeit von etwa 37 Prozent.
Der Anleihemarkt kennt gegenüber dem Hersteller von James Bonds Auto keine Gnade.
Europa steckt nicht in einer Unternehmensschuldenkrise
Es gibt allerdings einen wichtigen Vorbehalt.
Diese Unternehmen gehören zum schwächsten Rand des europäischen Kreditmarkts. Sie stehen nicht für das typische europäische Unternehmen.
Anleihen mit CCC-Rating machen laut David Fancourt von M&G Investments, der im August im Blog der Firma „Bond Vigilantes“ schrieb, nur 4,3 Prozent des europäischen Markts für Hochzinsanleihen aus.
Der CCC-Index bot Anlegern 13,06 Prozentpunkte zusätzliche Rendite gegenüber Staatsanleihen.
Der Durchschnitt wird von einer kleinen Gruppe bereits stark angeschlagener Unternehmen nach oben gezogen, deren Anleihen sich nach den erwarteten Rückflüssen im Fall einer Restrukturierung richten.
Das gleiche Muster zeigt sich im breiteren Markt. Eine typische europäische Hochzinsanleihe notiert nahe ihrem höchsten Preis der vergangenen fünf Jahre.
Mit anderen Worten: Solide Unternehmen können sich weiterhin zu vertretbaren Konditionen verschulden.
Am anderen Ende der Skala werden Anleihen von Emeria, Aston Martin und Altice derzeit mit Renditen zwischen rund 30 und mehr als 60 Prozent gehandelt.
Höhere Zinsen setzen die Unternehmenswelt in Europa also nicht überall gleichermaßen unter Druck.
Sie legen vielmehr jene Firmen bloß, die sich in Zeiten billigen Geldes am stärksten verschuldet haben, und das bei jeder neuen Refinanzierungsfrist aufs Neue.